Pour en finir avec « too big to fail »

Au moment où il y a lieu de s’inquiéter de l’évidente intention de la finance US de faire payer les dégâts de la crise aux contribuables pour reprendre ensuite le chemin qui lui a été si profitable (au moins pendant un temps), et de la non moins évidente difficulté de l’Administration Obama à imposer ses vues, il n’est pas inutile de s’interroger sur les causes qui ont permis la monstrueuse croissance des banques d'affaires. C’est l’exercice auquel se livre The New Yorker dans son numéro du 4 mai 2009[1].

Après avoir rappelé que la principale fonction des banques d’affaires est de répondre aux besoins des entreprises en capitaux, y sont décrites les trois périodes au cours desquelles l’économie connût des transformations majeures, générant des besoins en capitaux nouveaux, la croissance de ces besoins causant la croissance des banques d’affaires. Ces trois périodes sont :
- la seconde révolution industrielle de la fin du 19ème siècle ;
- les années vingt au cours desquelles l’électrification transforma l’industrie ;
- l’arrivée des technologies de l’information dans les années quatre vingt.

Cela conduit à la constatation que jusqu’en 1996 la croissance des banques d’affaires a suivi les besoins de l’économie. C’est ensuite que les choses se gâtèrent, car tout ce que l’on a obtenu en échange fut des hectares de maisons vides.

D’où une conclusion, sévère mais juste, sur ce qu’il faut impérativement faire :
Outre la réduction immédiate de la taille des banques d’affaires, nous avons la tâche plus difficile de rendre les bulles de crédit, identiques à celle que nous venons de vivre, moins probables. Cela va exiger la limitation du recours excessif à l’effet de levier, qui augmente évidemment le risque sans valeur ajoutée économique. De nombreuses innovations financières semblent aussi surévaluées car il n’est pas clair qu’elles contribuent à l’accomplissement de la mission principale qui est de conduire le capital aux entreprises. Mais il est sans doute plus difficile de légiférer sur le changement le plus important : Wall Street doit reconnaître que sa fonction, telle qu’elle a été dans le passé, est de suivre l’économie réelle, et non de la diriger. Durant la bulle immobilière, le secteur financier a essentiellement cherché à créer la réalité. Maintenant, le temps est venu de se contenter d’y répondre.

On voit, car ce n’est pas le seul exemple d’analyse américaine de la crise très proche des points de vue européens, que l’Europe aurait grand tort de réduire ses exigences sur la réforme de la finance mondiale ; il existe une vaste opposition à l’idée que Wall Street puisse repartir « comme avant ». Cependant, cette finance, qui reste arrogante alors que son proche avenir est très incertain, peut encore perturber l’économie, et il est permis de se demander si cette menace n’explique pas l’attitude parfois surprenante de l’Administration Obama.


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[1] Monsters Inc. By James Surowiecki

Les 100 jours d’Obama en économie

Un ancien ministre du travail américain, professeur à Berkeley, partisan confirmé de l’administration actuelle, porte un jugement intéressant sur l’action d’Obama[1].

Il note A la politique budgétaire (qui ne perd le A+ qu’en raison des prévisions économiques beaucoup trop optimistes), B le stimulus qu’il trouve bon mais insuffisant, et F le sauvetage des banques ; l’ensemble recevant la note C+. Cette note, selon l’auteur, n’est pas franchement mauvaise si on considère l’ampleur des problèmes dont Obama a hérité, mais loin d’être assez bonne pour la même raison.

Nous avons plusieurs raisons, nous autres Européens, pour suivre le Président des États-unis, son action, et l’opinion publique américaine (y compris celle de l’intelligentsia) sur cette action ; en effet, non seulement l’état de l’économie européenne pèse sur celle du monde, mais surtout le redressement de la finance américaine et la correction de ses erreurs, sont aussi nébuleux qu’au premier jour de la crise.

Nous allons donc examiner les critiques formulées par le professeur, et y joindre nos soucis.
Tout d’abord, il juge que le sauvetage des banques a échoué bien que les contribuables aient déversé 600 milliards $ ; en effet les crédits accordés par les banques ont diminué depuis cinq mois, les dirigeants continuent de se verser des rémunérations princières, leurs actifs toxiques augmentent, et les bilans des banques continuent d’être truqués. En outre il est question de convertir les fonds du sauvetage en actions, ce qui expose les contribuables à des pertes encore plus grandes.

A ce tableau désastreux, il faut ajouter le refus intraitable des anglo-saxons en général, mais particulièrement du monde financier américain, de renverser le mouvement de dérégulation qui est pourtant la cause primaire de la crise. Ce refus s’est manifesté lors de la réunion du G20, qui n’a pris aucune mesure autoritaire concernant la régulation ; il s’est observé à de nombreuses reprises aux États-unis, aussi bien dans la conception du sauvetage que dans les réactions du puissant milieu financier sur les rémunérations et les bonus, sans parler, de la présence, dans l’administration, de représentants de Wall Street.

Tout ceci est fort inquiétant.

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[1] http://robertreich.blogspot.com/2009/04/report-card-on-obomanomics-approaching.html

Rétablir (ou restaurer) la confiance ?

Restaurer ou rétablir ? Les deux se dit ou se disent (comme disait Vaugelas), mais encore ?
On restaure ce qui s’est dégradé mais qui mérite encore d’être réparé ; on rétablit ce qui a chu, a été perdu, a disparu. Étant donné la gravité du mal, ne pouvant restaurer ce qui a disparu, nous opterons pour rétablir.

Ceci posé, quid de cet avis unanime, ou presque : pour sortir de la crise, il suffirait de rétablir la confiance. Remarquez le point après confiance. Il ne s’agit pas de rétablir la confiance en quelque chose ou en quelqu’un, mais la confiance tout court, à l’état brut, envers l’humanité tout entière, envers l’univers si besoin est, envers le gouvernement, s’il le faut, ou envers le banquier le plus dérégulé, pourquoi pas ?

C’est vrai que pour le gouvernement un électeur confiant qui gobe toutes les promesses, voire les simples déclarations, cela rend le dévouement quotidien à la cause publique infiniment plus facile, et même agréable ; et pour le banquier, un épargnant confiant qui remercie avec une émotion sincère quand on lui propose quelques titres Natixis à 18€[1] pour rendre ses économies plus productives, cela fait d’un labeur ordinaire un acte philanthropique digne d’admiration.

En effet, que deviendrait le gouvernement s’il fallait, chaque fois qu’un micro se présente, expliquer pourquoi la promesse faite le jour JJ du mois de MM de l’an AAAA, n’a, aujourd’hui, le jour JJ’ du mois de MM’ de l’an AAAA’, connu aucun commencement ni d’exécution, ni même d’étude (sans d’ailleurs que cela signifie, aussi peu que ce soit, la moindre annulation du projet, ni sa réduction, ni son report lointain, ni que cela interdise son élévation, lors de la prochaine élection, au rang de promesse officielle) ?

Que deviendrait aussi le banquier qui devrait expliquer à son client venant de constater sa perte de plus de 90% sur Natixis, qu’il lui avait conseillé ce placement uniquement sur ordre de sa Direction et parce qu’il touchait une commission sympathique sur chaque action placée (une banque ne vend pas, elle place de titres), mais qu’il n’avait pas la moindre idée, ni hier ni aujourd’hui, sur la valeur des titres Natixis en tant que placement, ni sur le terme auquel il serait optimum de les envisager ?

On voit que la confiance est aussi nécessaire au gouvernent qu’aux banques ; elle fait gagner, aux gouvernants et aux banquiers, un temps précieux ; elle évite aussi aux électeurs et aux clients des banques de perdre des illusions encore plus précieuses.

Le seul problème de la confiance à l’état brut, c’est qu’elle constitue la matière première essentielle des grands escrocs, le Ponzi et autres Madoff, qui n’existent que par elle. Elle est donc absolument contraire à l’idéal démocratique que Marc Sangnier concevait comme « le régime politique qui tend à porter au maximum la conscience et la responsabilité de chacun ».

La confiance à l’état brut consiste à laisser la décision à d’autres, donc en renonçant 1. à prendre connaissance de ce qui motive la décision (démission de la conscience) et 2. à partager la responsabilité de ses conséquences. Mauvais choix, s’il en est.

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[1] Elles vaudront dis fois mois deux ans après

Réformer le système monétaire international

Le 26 mars 2009, le Gouverneur de la Banque du Peuple de Chine, Zhou Xiaochuan, a prononcé un discours intéressant, et peut-être important, sur le système monétaire international ; les commentaires qui en ont été faits jusqu’à maintenant sont restés à la surface de cette difficile question. Voici donc la traduction intégrale du discours.[1] -----------------------------------------

Pour la stabilité financière et économique, changer le caractère pro-cyclique du Système Monétaire International

Le problème

L’explosion de la crise actuelle et son débordement sur le monde nous a confrontés à une question posée depuis longtemps mais encore sans réponse, à savoir, de quelle sorte de monnaie de réserve internationale avons-nous besoin pour assurer la stabilité financière globale et faciliter la croissance économique globale, ce qui était l’un des buts recherché lors de la création du F.M.I. ? Il y a eu différents arrangements pour tenter de trouver une solution, y compris la référence à l’argent, la référence à l’or, la référence au change or et le système de Bretton Woods. Cependant, la crise financière actuelle démontre que le problème est loin d’être résolu, et s’est même aggravé à cause des faiblesses du système monétaire international actuel. Théoriquement, une monnaie de réserve internationale doit d’abord être ancrée sur un repère stable et émise selon un ensemble de règles claires pour garantir sa fourniture méthodique ; deuxièmement, sa fourniture doit être assez souple pour permettre de l’ajuster opportunément en fonction des changement de la demande ; troisièmement, de tels ajustements ne doivent pas dépendre des conditions économiques et des intérêts souverains d’un seul pays. L’acceptation de monnaies nationales basées sur le crédit comme monnaies de réserve internationales majeures, comme c’est le cas dans le système actuel, est un cas spécialement rare dans l’histoire. La crise demande une réforme créative du système monétaire international pour une monnaie de réserve internationale avec une valeur stable, une émission basée sur des règles et une fourniture organisée, afin d’atteindre l’objectif d’une sauvegarde de la stabilité économique et financière globale.

Les inconvénients du système actuel

I. Le déclenchement de la crise et son extension au monde entier reflète les vulnérabilités et les risques systémiques inhérents au système monétaire international actuel. Les pays émettant des monnaies de réserve sont constamment confrontés au dilemme d’avoir à atteindre les objectifs de leur politique monétaire domestique et de satisfaire la demande des autres pays en monnaie de réserve. D’un côté les autorités monétaires ne peuvent se concentrer simplement sur les objectifs domestiques sans exercer leurs responsabilités internationales, et de l’autre elles ne peuvent poursuivre en même temps des objectifs domestiques et internationaux différents. Elles peuvent soit échouer à satisfaire la demande d’une économie globale en expansion pour la liquidité quand elles tentent d’alléger les pressions inflationnistes chez eux, soit créer un excès de liquidité dans les marchés globaux en stimulant exagérément la demande domestique. Le Dilemme Triffin, c'est-à-dire le fait que les pays émettant des monnaies de réserve ne peuvent maintenir leur valeur tout en fournissant de la liquidité au monde, existe encore. Quand une monnaie nationale est utilisée pour fixer les prix des matières premières, faire les paiements commerciaux et est globalement adoptée comme monnaie de réserve, les efforts des autorités monétaires émettant une telle monnaie pour résoudre ses déséquilibres économiques en ajustant son taux de change seront faits en vain, car sa monnaie sert de référence à beaucoup d’autres monnaies. Bien qu’elle bénéficie d’une monnaie de réserve largement acceptée, la globalisation souffre aussi des défauts de ce système. La fréquence et l’intensité croissante des crises financières suivant l’effondrement du système de Bretton Woods suggèrent que les coûts d’un tel système ont peut-être excédé ses bénéfices. Le prix est en train d’augmenter, non seulement pour les utilisateurs, mais aussi pour les émetteurs des monnaies de réserve. Bien que les crises puissent ne pas être nécessairement un résultat souhaité par les autorités émettrices, elles sont une inévitable conséquence des défauts institutionnels.

Ce qu’il faudrait faire

II. L’objectif souhaitable d’une réforme du système monétaire international est donc de créer une monnaie de réserve internationale déconnectée des nations et capable de rester stable sur le long terme, éliminant ainsi les déficiences résultant de l’usage de monnaies nationales basées sur le crédit. 1. Bien que la monnaie de réserve super-souveraine ait été proposée depuis longtemps, aucun progrès substantiel n’a été encore accompli. En 1940, Keynes a déjà proposé d’introduire une unité monétaire internationale nommée « Bancor », basée sur la valeur de trente matières premières. Malheureusement, la proposition ne fut pas acceptée. L’écroulement du système de Bretton Woods, […], indique que l’approche keynésienne était peut-être mieux inspirée. Le Fonds Monétaire International (FMI) créa les Droits de Tirage Spéciaux (DTS) en 1969, quand les défauts du système de Bretton Woods se révélèrent, afin d’atténuer les risques causés par les monnaies de réserve souveraines. Cependant, le rôle des DTS n’a pas joué comme il aurait du en raison de son allocation limitée et de ses usages restreints. Néanmoins il indique la voie d’une réforme du système monétaire international. 2. Une monnaie de réserve super-souveraine n’élimine pas seulement le risque inhérent à la monnaie souveraine basée sur le crédit, mais il rend aussi possible de gérer la liquidité globale. Une monnaie de réserve super-souveraine gérée par une institution globale peut servir à la fois à créer et à contrôler la liquidité globale. Et quand la monnaie d’un pays n’est plus utilisé comme étalon de mesure du commerce global et comme la référence des autres monnaies, la politique de taux de change du pays peut être beaucoup plus efficace pour corriger les déséquilibres de l’économie. Cela réduirait de manière significative les risques d’une future crise et renforcerait la capacité de la gérer.

Les conditions d’une réforme réussie

III. La réforme devrait être guidée par une vision ambitieuse et commencer par des réalisations précises. Elle devrait être un processus progressif bénéfique pour tous les pays. Le rétablissement d’une nouvelle monnaie de réserve largement acceptée avec un étalon de valorisation stable peut prendre beaucoup de temps. La création d’une unité monétaire internationale, basée sur une proposition keynésienne, est une initiative considérable qui requiert d’extraordinaires qualités de vision et de courage politiques. Dans le court terme, la communauté internationale, particulièrement le FMI, devraient au moins reconnaître et affronter les risques résultants du système actuel, et procéder régulièrement à son suivi et à son évaluation, et émettre des alarmes anticipées. Une attention particulière devrait être donnée à l’accroissement du rôle des DTS. Les DTS ont les caractéristiques et la capacité de jouer le rôle d’une monnaie de réserve super-souveraine. De plus, une augmentation de l’allocation aiderait le Fonds à résoudre son problème de liquidités et les difficultés de la réforme de la représentation et de la répartition des voix. En conséquence, des efforts devraient être faits pour faire progresser l’allocation des DTS. Cela exigera une coopération politique entre les pays membres. En particulier, le Quatrième Amendement des Statuts[2] et la résolution qui en découle sur l’allocation des DTS proposé en 1997 devraient être approuvés aussitôt que possible de telle sorte que les membres qui ont rejoint le Fonds après 1981 puisse aussi bénéficier des avantages des DTS. Sur cette base, il y a lieu de considérer une nouvelle augmentation de l’allocation de DTS. La portée de l’utilisation des DTS devrait être augmentée, afin de leur permettre de satisfaire pleinement la demande des pays membres en monnaie de réserve. - Établir un système de règlement entre les DTS et les autres monnaies. En conséquence, les DTS qui sont actuellement seulement utilisés entre les gouvernements et les institutions internationales, pourraient devenir un moyen de paiement du commerce international et des transactions financières largement accepté. - Promouvoir activement l’usage des DTS dans le commerce international, pour la fixation du cours des matières premières, des placements et la tenue des comptabilités. Cela aidera à renforcer le rôle des DTS, et réduira efficacement les fluctuations de prix des actifs valorisés en monnaies nationales et les risques associés. - Créer des actifs financiers libellés en DTS pour accroître leur attrait. L’introduction de titres libellés en DTS, qui est étudiée par le FMI, sera un bon début. - Améliorer encore la valorisation et l’allocation des DTS. Le panier de monnaies formant la base de la valorisation des DTS devrait être étendue et inclure les monnaies de toutes les principales économies, et le PIB peut aussi être inclus comme lest. L’allocation de DTS peut évoluer d’un système basé uniquement sur un calcul à un système soutenu par des actifs réels, tels que la mise en commun de réserves, pour développer davantage la confiance du marché dans leur valeur.

Les bienfaits attendus de la réforme IV. Confier une partie des réserves des pays membres à la gestion centrale du FMI ne renforcera pas seulement la capacité de la communauté internationale de mettre fin à la crise et de stabiliser le système monétaire et financier international, mais aussi de renforcer de manière importante le rôle des DTS. 1. Comparé avec la gestion séparée des réserves par chaque pays, la gestion centralisée d’une partie des réserves globales par une institution internationale digne de confiance, avec un rendement raisonnable pour encourager la participation, sera plus efficace pour décourager la spéculation et stabiliser les marchés financiers. Les pays participants peuvent aussi conserver quelques réserves pour leur développement propre et leur croissance économique. Avec une participation universelle, le mandat unique de maintenir la stabilité financière, et en tant que « superviseur » des politiques macroéconomiques des pays membres, le FMI, doté de son expertise, possède un avantage naturel pour agir comme gestionnaire des réserves de ses membres. 2. La gestion centralisée des réserves de ses membres par le Fonds sera une mesure efficace pour promouvoir un rôle accru des DTS comme monnaie de réserve. Pour y parvenir, le FMI constituer un fonds ouvert libellé en DTS proposé au marché, permettant la souscription et le remboursement dans les monnaies de réserve existantes par les différents investisseurs qui pourraient être souhaités. Cet arrangement ne promouvra pas seulement le développement des actifs libellés en DTS, mais permettra partiellement aussi la gestion de la liquidité sous la forme des monnaies de réserve existantes. Cela peut même préparer l’augmentation de l’allocation de DTS afin de remplacer graduellement les monnaies de réserve actuelles.

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[1] Les inter titres en gras sont du traducteur

[2] Qu'est-ce que le Quatrième Amendement?

Le Quatrième Amendement attribue une allocation spéciale aux membres entrés après la précédente allocation. Il est entré en vigueur le 10 Août 2009 quand 112 membres du FMI représentant 85% des droits de vote l'eurent accepté (le 5 Août le Etats-unis avaient aussi soutenu l'Amendement).

Ainsi, cet Amendement qui avait été proposé en 1997, comme le rappelle Zhou Xiaochuan dans son discours, a été finalement voté cinq mois après que l'urgence de le faire ait été fermement exprimée par le Gouverneur de la Banque de Chine. Coïncidence ...

Wall Street 1 – Europe 0

Ce que l’on pouvait craindre est arrivé, les Anglo-Saxons ont formellement refusé la création d’une institution mondiale de régulation financière ; les perfectionnements et élargissements du Forum de Stabilité Financière ne le font pas entrer dans la catégorie des institutions internationale détentrice de pouvoirs par traité ; rebaptisé Conseil, il reste un club d’étude et de discussion dépourvu d’autorité et dont les nations appliqueront, ou n’appliqueront pas, selon leur bon vouloir, les recommandations ; et nous savons déjà que les banquiers de Wall-Street ne les appliqueront pas, sinon que pouvaient-ils craindre de mesures visant simplement à empêcher de nouvelles pertes catastrophiques ? Les États-unis n’ont pas encore compris qu’un retour de la croissance qui serait dû aux libertés laissées à leur finance ne pourra être porteur que de futures déceptions. Ils comprendront sans doute la prochaine fois, … peut-être …

Mais il ne faut pas que cela empêche l’Eurozone de s’organiser pour éviter qu’à l’avenir les débordements de l’innovation financière londonienne et new-yorkaise viennent siphonner l’épargne et le capital européens. Par un heureux hasard, les activités financières ont échappé à l’autorité de l’Organisation Mondiale du Commerce, il nous est donc certainement possible d’adapter la régulation et la supervision bancaire de la zone Euro aux dangereuses conditions qui vont continuer de régner sur la finance mondialisée.

Une première mesure à prendre d’urgence serait d’instaurer une nouvelle catégorie d’établissements financiers autorisés à faire toutes opérations pour leur compte propre (proprietary account ou own account), mais ne bénéficiant ni de la garantie de l’État ni du financement de la banque centrale ; les banques exerçant toutes les activités financières exclusivement pour des clients continueraient de bénéficier du régime actuel, en cessant, s’il y a lieu, toute activité pour compte propre. En d’autres termes, la banque est une activité particulière, jouissant de la garantie de l’État et du financement de la banque centrale, pour accomplir un service d’intérêt général indispensable à l’ensemble de l’économie, toutes choses incompatibles avec les activité de marché pour compte propre.

Cette mesure fort simple purifierait les activités financières en éliminant définitivement l’aléa moral, et son cousin l’aléa cupidesque, ce qui réduirait probablement la séduction des activités de marché pour compte propre.

La dissuasion nucléaire

La chute de l’URSS a fait sortir la dissuasion nucléaire d’une période marquée par sa raison d’être : instaurer une contre-menace indiscutable. Sans l’existence d’une menace nucléaire, les démocraties (et en tout cas, la France et son peuple) sont incapables, et souhaitons-le, le resteront, d’utiliser l’arme nucléaire même défensivement.

Est-ce à dire que la menace nucléaire ne pourrait plus réapparaître ? Certainement pas, il faut donc maintenir la force nucléaire française en état de fonctionner au niveau technique courant, afin de rester dissuasive. Existera-t-il une situation dans un avenir proche (les cinquante prochaines années) dans laquelle l’organisation de monde aura atteint la forme d’un État mondial qui ne pourrait donc plus s’auto-dissuader ? Nous n’en savons rien.

En tant qu’État souverain, il suffit que la France conserve sa force nucléaire indépendante en limitant l’expression de sa doctrine d’emploi à la dissuasion nucléaire ; une force nucléaire qui ne serait plus indépendante (au sens le plus strict que l’on peut donner à ce mot) n’a pas de sens.
Il reste alors à l’Union Européenne, pas à la France, à trouver une perspective européenne à une force de dissuasion nucléaire indépendante. Cette question ne trouvera pas de réponse (et ne sera probablement même pas posée) tant qu’une menace nucléaire sur l’Europe ne sera pas plausible, et si elle se manifestait, tant que le parapluie américain restera crédible pour les Européens. Mais dans l’hypothèse inverse, qu’il nous est interdit d’exclure, l’U.E. découvrirait rapidement l’intérêt que représente l’existence d’une dissuasion nucléaire européenne en état de marche.

La condition non négociable que la France devrait y mettre serait de conserver la maîtrise technique et industrielle de l’arme, en concédant à l’U.E., sous des conditions rigoureuses d’emploi, l’usage de vecteurs. Cela ressemblerait forcément aux accords États-unis/Royaume Uni sur le même sujet.

Londres et le protectionnisme financier

Dans un article du Financial Time du 17 mars intitulé “les régulateurs ne doivent pas trop réguler”[1], on peut lire : « Le problème que de nombreux centres financiers rencontrent est qu’ils ont bénéficié d’un avantage régulatoire relatif. L’ouverture de Londres aux étrangers et l’influence légère de la régulation a rendu possible son rôle de centre international prééminent ».

Un avantage compétitif dû à une application « différente » de règles internationalement admises ressemble fort à une entorse à la concurrence libre et non faussée que les Anglo-Saxon aiment tant voir appliquée par autrui, n’est rien d’autre que ce que l’on peut appeler crûment un comportement protectionniste. Et ce comportement a eu des conséquences considérables, puisque le rédacteur du Financial Time peut lui attribuer la cause de la prééminence financière de Londres.

On comprend mieux l’opposition d’une partie du monde bancaire britannique à l’idée d’une régulation européenne centralisée ; il s’agit de la protection de leur fond de commerce que le renoncement au protectionnisme dépouillerait de ses performances dues au dopage régulatoire davantage qu’à un talent financier finalement très surfait.

Lorsque Gordon Brown attaquait récemment, avec vivacité, le protectionnisme financier en raison de ses dangers, il énonçait certainement un principe qu’il comptait appliquer sans faiblesse au pays qu’il gouverne …

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[1] Insight: Regulators mustn’t over-regulate By John Plender Published: March 17 2009
The problem that many financial centres nonetheless face is that they have been beneficiaries of relative regulatory advantage. London’s openness to foreigners and light regulatory touch has underpinned its role as the pre-eminent international centre.

Encore le protectionnisme

Dans notre dernier billet sur le protectionnisme financier nous évoquions les soucis du Premier Ministre britannique qui a du mal à accepter l’idée que son beau libéralisme absolu s’adapte difficilement à la crise.

Les Américains sont en train de faire la même découverte.

En effet, ils n’ont pas encore trouvé la solution permettant de sauver leur système financier, ou, s’ils l’on trouvé, ils n’osent pas le dire, ni l’appliquer. La raison de cette indécision serait l’immensité des pertes à combler devant laquelle leurs célèbres écoles de science économiques, leurs armées de prix Nobel, leurs universités si bien notées par le classement de Shanghai, leurs inépuisables budgets de recherche, en un mot leur puissance inégalée, reste sans voix.

Ils sembleraient avoir découvert les conséquences dérangeantes de ce que nous donnions dans notre billet du 10 mars comme exemple du protectionnisme financier, à savoir l’exportation massive d’actifs financiers toxiques. Il est en effet très dérangeant pour un contribuable américain d’apprendre que l’argent public donné aux banques pour survivre leur sert à payer à des banques étrangères l’argent qu’elles leur doivent. Et cela deviendrait presque drôle quand on sait que ces dettes résultent des actifs toxiques qui leur ont été vendus.

Mais ce qui n’est pas drôle du tout, c’est que cela peut devenir, ou est déjà devenu, un problème politique aux États-unis où on opposera l’intérêt du contribuable, sous-entendu de l’électeur, au capitaliste étranger ; « à un certain point, l’administration Obama devra choisir entre nos créanciers étrangers et les électeurs américains ».

Il n’y a donc pas qu’au Royaume-Uni que l’on a du mal à accepter l’idée que le beau libéralisme absolu s’adapte difficilement à la crise, les États-unis le répudieraient prochainement qu’il ne faudrait pas en être surpris. Les adeptes européens du libéralisme feraient bien de s’adapter aussi, et rapidement.

Protectionnisme financier

On ne pouvait pas y échapper ; un des princes de la mondialisation heureuse (en l’occurrence le Premier Ministre Brown cité par The Independant) inquiet, à juste titre, de la fuite des capitaux de la City, causée par le besoin des banques étrangères établies au Royaume-Uni de rapatrier massivement des capitaux, partiellement compensée par les mouvements inverses des banques anglaises, nous avertit, sans rire, des dangers du protectionnisme financier.

Étrange et imprudente audace … C’est encore plus étonnant que la critique des consommateurs qui, inquiets, restreignent leur consommation pour constituer une épargne de précaution afin de ne pas tomber à la charge de la société quand les risques probables se réaliseront. Dans le cas des banques en effet, qualifier des actions légitimes (après tout, les capitaux rapatriés par les banques leur appartiennent ou à leurs déposants, elles n’en ont pas fait cadeau aux Rosbifs, et ces derniers ne les ont pas prévenues que tout dépôt chez eux était fait pour l’éternité) de protectionnisme alors que la mondialisation repose sur la liberté de mouvement de tout ce qui peut bouger et en particulier les capitaux, cela est d’une rare hypocrisie, surtout exprimé par ceux qui se vantaient encore hier d’être les parangons de la finance dont on sait qu’elle repose sur la confiance.

Peut-être bien que des contradictions soigneusement dissimulées jusqu’alors vont commencer à faire surface. Par exemple, l’exportation massive d’actifs financiers toxiques dans un emballage trompeur n’est-elle pas un acte de protectionnisme financier bien pire que le rapatriement de capitaux, puisque de nature à détruire les concurrents au moyen d’objets financiers conçus sinon dans ce but (encore que …) mais avec cette capacité ?

Il faut bien reconnaître que la crise a des aspects douloureux pour celui qui se croit encore le maître du centre financier le plus important du monde. L’argent du monde n’a plus confiance en lui ; les sous à la recherche d’asile vont aux États-unis ou en Suisse, pas sur les terres de sa Gracieuse Majesté ; je ne suis pas sûr que la crainte du protectionnisme financier suffise à les faire retourner à Londres …

Des exemples à ne pas (toujours) suivre

La fascination pour les États-unis, caractère souvent sympathique et parfois justifié, s’applique regrettablement trop souvent à tout, ce qui est évidemment trop et nuit forcément à l’exercice d’un jugement sain sur les sujets importants.

C’est ainsi que la critique, elle aussi justifiée, de nos organes d’information nous pousse à croire à la vertu permanente de la presse américaine. Et le 8 mars, Paul Krugman dans son blog relève que sur deux sujets majeurs, et potentiellement désastreux, l’invasion de l’Iraq et la dimension du plan de relance d’Obama, tout s’était passé comme si la presse américaine s’interdisait de permettre à l’opposition de s’exprimer. Il y a là une manifestation spectaculaire du refus spontané d’appliquer la liberté d’expression (garantie par le célèbre Premier Amendement de la Constitution des États-unis) à tous ceux qui voulaient critiquer ces projets quand cela risque de heurter un consensus patriotique. Cela écorne un peu l’image d’une presse libre, efficace et courageuse que l’on a attribuée à l’Amérique, et l’on aimerait tant pouvoir donner à notre presse aussi.

Cette fascination s’exprime souvent par l’usage d’une formule trop générale comme : La France (ou l’Europe, ou le reste du monde) est très en retard sur les États-Unis ; c’est vrai dans beaucoup de domaines, mais pas dans tous, loin s’en faut, et non des moindres.
De même, il ne faut certes pas se priver de critiquer le plan de relance du gouvernement, mais l’argument consistant à dire qu’il n’est pas bon parce qu’il représente un pourcentage du PIB inférieur au plan américain est véritablement stupide ; personne ne sait quelle est l’ampleur réelle de la crise, ni aux États-unis ni en France, et, le saurait-on, les deux situations ne sont pas identiques, rien ne permet donc ni de les comparer, ni de noter un plan mieux que l’autre. Par ailleurs, l’idée selon laquelle plus une dépense est énorme plus elle est utile est une fiction dramatique aussi néfaste que de juger que la détention en prison d’un pour mille de la population française constitue un « retard » par rapport à la détention de 5 pour mille de la population américaine.

On observe également une tendance à croire que l’imitation servile de ce qui a réussi aux États-unis (sans que les résultats réels complets nous soient toujours accessibles) résoudra nos problèmes d’innovation, de productivité, de compétitivité, de croissance, ce qui présente plusieurs inconvénients sérieux : il y a peu de chance que les conditions prévalant aujourd’hui chez nous soient identiques à celles qui ont permis le succès chez eux, et les efforts entrepris pour l’imitation se font au détriment de l’analyse et de la solution de nos vrais problèmes actuels. Fallait-il imiter les américains pour créer une industrie de l’aviation, ou des lanceurs spatiaux, ou des satellites?

Sécurité, liquidité, rendement

Ce sont, par ordre d’importance, les trois qualités recherchées par la Banque Centrale de Chine pour ses réserves. Il y a tout lieu de penser que la même politique est suivie dans les autres banques centrales (qui s’expriment rarement sur le sujet alors que la Banque de Chine l’a fait).

Le rendement
Il n’a pas toujours été recherché, ni même possible : l’or ne verse pas de coupon annuel. Et quand les monnaies-papier ont commencé à rejoindre l’or dans les réserves, leur conversion en emprunts de l’État émettant la monnaie a fait perdre à l’or une part de son attrait. Alors certaines banques centrales ont commencé à louer leur stock d’or aux mines (pour qu’elles puissent vendre à terme leur production future) moyennant un petit loyer. Et comme ce loyer ne valait pas un bon coupon d’intérêt, elles ont entrepris de vendre sur le marché une partie de leur stock, ce qui, après les ventes à terme, a sérieusement troublé le marché de l’or pendant plusieurs années (elles continuent d’ailleurs un programme de vente d’or volontairement limité à environ 500 tonnes par an).

Un marché liquide et profond
Cette qualité est plus importante que le rendement ; le propre des réserves est en effet de pouvoir être mobilisées à tout moment et pour toute quantité.

La sécurité
Pour une monnaie de réserve, la sécurité revêt deux aspects : en tant que reflet d’une économie, la monnaie est aussi solide que cette économie qui la garantit ; et en tant qu’instrument sous la protection d’un État, sa sécurité est assurée par cet État, ses institutions et, en dernier ressort, sa puissance militaire.

Ce qui est vrai pour les banques centrales l’est aussi pour les acteurs de l’économie, à cette différence près, que, pour ces derniers, l’ordre d’importance des trois qualités varie selon la situation politico-économique du moment ; en période calme le rendement prend la première place, et la sécurité le remplace dès que les troubles apparaissent. C’est ainsi que l’on voit le dollar monter à l’occasion d’une crise mondiale, alors même que son économie et sa finance se portent aussi mal, sinon plus mal que celles de l’Europe simplement parce qu’aucun autre pays n’est plus puissamment protégé contre n’importe quelle agression.

L’U.E. ne peut évidemment en dire autant ; et tant que la défense européenne n’existera pas, le dollar conservera sa prééminence.

L’économie : une science pleine d’avenir

Le pire pour un jeune savant c’est d’avoir choisi une science qui n’a plus grand-chose à découvrir ; les places vont être horriblement chères et seront ramassées par les mandarins d’âge canonique, voire de cinquante ans et plus.

Heureusement, l’économie est une science toute neuve ; on cite encore tous les jours Adam Smith (avec un nom pareil c’est forcément la métaphore du Premier Économiste Inconnu qui a eu le grand tort de faire croire aux économistes qu’ils pouvaient voir des choses invisibles), et le comble de la culture économique consiste à évoquer un brillant trader qui avait entrepris, entre les deux guerres, de faire tourner en bourrique les smithsonniens[1]. Il y a donc une place énorme à prendre pour les étudiants en économie pleins d’avenir comme Fitoussi et ses pareils.
Parmi les domaines de recherche qui viennent immédiatement à l’esprit, parce qu’ils sont absolument vierges d’une part, et parce qu’il serait fort utile qu’ils ne le fussent point d’autre part, on trouve : la prévision des crises en général et même des crises financières, si c’est possible ; la solution des crises (problème qui se pose surtout quand la prévision d’icelles a foiré grave) ; le perfectionnement du théorème de non faillite des États par le corollaire du « quoique l’augmentation des taux d’intérêts des emprunts souverains résultant de la dégradation de la note de solvabilité, c’est kifkif » ; l’amélioration urgente du postulat sur l’utilité des plans de relance quand on ignore à quel stade de la crise on se trouve ; et la révision de concepts d’application ardue en période de crise, tels que la concurrence, la mondialisation, la non résorption des déficits et ses conséquences, etc.

Merci d’avance aux étudiants pleins d’avenir de leur contribution à la solution de nos problèmes.

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[1] On connaît l’anecdote attribuée à Churchill : quand je demande un avis à 10 économistes, j’en reçoit onze car Keynes en envoie deux.

La FED précise sa doctrine sur l’inflation[1]

- La FED cherche à améliorer l’information au public transmise par les prévisions trimestrielles.
- Il y a trois variables économiques essentielles : le taux de croissance du PNB, le taux de chômage et le taux d’inflation.
- Interprétation du taux d’inflation à long terme : c’est le taux d’inflation consistant avec les « double mandat »[2], c’est è dire le taux d’inflation qui sert le mieux l’emploi maximum soutenable tout en permettant une stabilité des prix raisonnable.
- Une plus grande clarté sur le sens que donne le Comité du Marché Monétaire Fédéral (FOMC) à l’inflation à long terme doit aider à mieux stabiliser les attentes du public en matière d’inflation, pour contribuer ainsi à empêcher l’inflation réelle de monter trop haut ou de tomber trop bas.

Par le premier point, la FED affirme, que la politique monétaire dépend aussi de l’information donnée au public.
Par le second point, elle donne à l’inflation le même rang en importance que la croissance et l’emploi.
Par le troisième point, elle reconnaît que l’on ne pourrait atteindre les objectifs du double mandat en ignorant l’inflation.
Par le quatrième point, elle s’aligne sur la Banque d’Angleterre qui affirme qu’une inflation trop faible est aussi néfaste que si elle est trop forte, et sur la BCE qui applique ce principe.


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[1] Chairman Ben S. BernankeSemiannual Monetary Policy Report to the CongressBefore the Committee on Banking, Housing and Urban Affairs, U.S. Senate, Washington, D.C.February 24, 2009
[2] Maintenir la croissance à long terme de la monnaie et du crédit proportionnée au potentiel d’augmentation de la production, de manière à promouvoir efficacement les buts d’emploi maximum, de prix stables, et d’intérêts à long terme modérés.

Souvent peuple varie …

La critique populaire sur la Banque Centrale Européenne a longtemps porté sur sa politique de taux d’intérêt qui les maintenait à un niveau destiné à lutter contre l’inflation, mais soutenant ainsi le cours de l’euro au détriment de la compétitivité européenne et de la croissance économique.
Cette critique, résultant d’une comparaison superficielle entre les politiques de la Fed et de la BCE, ne tenait pas compte de la différence de leurs situations respective, au service d’une politique économique fédérale d’un côté et de seize politiques nationales de l’autre, différence qui suffisait à justifier la moindre amplitude des variations de leur taux ; par contre, une observation attentive de la courbe de leurs taux montrait un parallélisme parfait entre les deux politiques, chacune montant pour lutter contre l’inflation (ou pour soutenir le cours de la monnaie) et baissant pour soutenir la croissance (ou faire baisser le cours de la monnaie) aux mêmes périodes et pendant les mêmes durées.
Par ailleurs, la Fed semble résolue à adopter la pratique partagée par la Banque d’Angleterre et la BCE de publier un objectif d’inflation (actuellement entre 1.7 et 2% pour la FED et 2% pour la Bd’A et la BCE).
Ayant été ainsi réunies par certains aspects de leurs politiques monétaires, les grandes banques centrales découvrent que ce n’est pas pour le meilleur mais pour la pire des critiques, celle que l’on n’attendait pas : le Financial Times du 22/02/2009 dans un article intitulé « les banques centrales descendues en flamme pour la crise »[1] rend compte des résultats d’un sondage demandant qui porte la plus grande responsabilité sur la crise financière ; 80% répondent les banques d’investissement, ce qui est assez mérité, et 70% les banques centrales, toutes sur le même plan (Fed, BCE et Bd’A). Et la raison en serait que l’opinion attribue, non sans raisons, la cause principale de la crise à la distribution de crédits sans contrôle et sans limites, rendue possible par les TAUX D’INTERET TROP BAS !
Je supplie le Grand Prêtre du temple francfortois de l’Euro de pardonner aux mécréants qui n’ont pas cru en sa sagesse, et lui suggère, par humanité, de réduire leur peine à quelques années dans les sous-sols du temple, à envelopper des rouleaux de pièces (les centimes, c’est plus dur…).

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[1] http://www.ft.com/cms/s/0/aee71338-0106-11de-8f6e-000077b07658.html

Contrôler les produits risqués proposés aux épargnants[1].

En voilà une bonne idée de Madame Lagarde ! Cela ne peut qu’être utile, mais on a entendu parler d’autres produits risqués qui auraient été proposés, non à de modestes épargnants, mais à la crème de l’élite financière dont la naïveté est bien connue, c’est même pour cette sympathique qualité qu’on la recrute, et qui succombe facilement aux démonstrations de tous le bonimenteurs de la planète.

Comment protéger la bonne foi de ces humanistes pour éviter ce qui ressemble fort à la destruction complète du système circulatoire d’un être vivant, le système bancaire mondial, et, par voie de conséquence, de l’organisme lui-même c’est-à-dire l’économie, le tout évidemment aux frais (et aux souffrances, peut-on ajouter sans dramatiser) du peuple ?

La réponse à cette opportune question est simple : il faut contrôler les produits risqués proposés à quiconque (pas seulement ceux proposés aux épargnants), en s’assurant toutefois au préalable que le contrôleur des dits produits n’appartient pas à la même famille de pensée que la crème de l’élite financière, et aussi que celui qui serait chargé de coller l’étiquette « produit risqué » dispose bien du stock nécessaire d’étiquettes.

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[1] http://www.lefigaro.fr/patrimoine/2009/01/19/05001-20090119ARTFIG00609-vers-des-controles-accrus-sur-les-produits-financiers-.php

Le marché ne parie pas, il répond à des demandes

En observant qu’après l’annonce de tous les plans de relance de l’économie et de soutient des banques les marchés « parient sur l’explosion de la zone euro » en raison de la détérioration des conditions de crédit faites aux pays les moins bien notés, la presse (Jean Quatremer de Libération le 16/01/2009) tire des conclusions spectaculaires et probablement fausses, pour des raisons simples.

Les conditions qui se sont appliquées pays par pays en 2008 l’étaient en raison des volumes empruntés par chaque pays ; ces volumes augmentent considérablement en 2009 (le montant des besoins de financement de la France passera de 141.7 à 191.7 milliards d’euros soit une augmentation de plus d’un tiers). Il va donc être nécessaire de convaincre plus de prêteurs que l’année précédente de souscrire à nos emprunts. Comment fait-on pour convaincre des gens de changer l’usage qu’ils faisaient jusqu’alors de leurs sous ? Tout simplement en leur offrant un meilleur rendement, ou en acceptant leur exigence d’un intérêt plus élevé ; évidemment, voyant cela les prêteurs précédents vont exiger le nouveau taux, ce qui est bien normal. Ce n’est donc pas le marché qui a changé de point de vue sur la zone euro, car les nouveaux prêteurs sollicités en 2009 étaient très certainement du même avis l’an passé, c’est l’emprunteur qui a changé son approche du marché en demandant beaucoup plus.

Et franchement, que les Grecs doivent payer 5.34% quand il n’est demandé aux Allemands que 2.9%, cela vous semble scandaleux ? Le scandale ne serait-il pas plutôt que les Grecs bénéficie du même taux que les Allemands, ce que souhaitent certains, toujours prompts à faire supporter aux fourmis les folies des cigales.

Financer les dividendes par des emprunts

« Quoting the Crisis »[1] nous a encore déniché une information fascinante[2] sur une innovation appliquée dans les années 2004 à 2006 au financement des sommes versées aux actionnaires, pratiquement dans une bonne partie de l’univers de l’american business way (les entreprises de l’indice S.&P.500). Comme chacun sait, ces sommes comprennent les dividendes et les rachats d’actions en bourse. Pendant la période en question et pour les 500 entreprises de l’indice, les dividendes se sont élevés à 900 milliards de dollars et les rachats d’actions à 1700 milliards, soit au total à 2600 milliards, alors que les bénéfices nets de ces mêmes sociétés ne dépassaient pas 2400 milliards de dollars.

Il y a donc eu, au cours de cette période, au moins 200 milliards de dollars (et probablement beaucoup plus car on peut espérer qu’un échantillon de dirigeants sains survivait encore à cette époque), ont été empruntés pour être versés aux actionnaires, technique étonnante[3] qui n’apparaissait jusqu’alors dans aucun manuel des fameuses business schools locales.

Vient évidemment à l’esprit une question sur les conditions auxquelles ces prêts ont été consentis. Si par malheur ces conditions ressemblaient, peu ou prou, à celles qui étaient, au même moment, consenties pour les prêts subprimes, AMR (taux hypothécaire variable) ou autre, les entreprises concernées doivent envisager de sérieuses difficultés lors du renouvellement de ces crédits.

Finalement, la crise économique américaine ne se limitera sans doute pas à l’immobilier, à la finance, et à toutes les activités indirectement entraînées, mais aussi à celle qui auraient pu y échapper mais s’y seront conduites toutes seules.

Incidemment, on attend avec le plus vif intérêt que l’argument selon lequel la crise économique mondiale étendant actuellement ses ravages (dont nous sommes incapables de mesurer ni la durée, ni l’étendue), ne retire rien au mérite de la croissance supplémentaire qu’ont entraîné les folies des financiers, soit soutenu par quelques chiffres, et aussi quelques soustractions déduisant les grandes pertes réelles du présent des bénéfices du passé. Sans l’évaluation de ce solde, l’argument n’est pas présentable, et le sera de moins en moins, au fur et à mesure de l’apparition des conséquences de la crise.

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[1] http://quotingthecrisis.tumblr.com/
[2] http://www.nytimes.com/2009/01/09/business/09norris.html?_r=1&ref=business
[3] Le rachat de ses propres action par une société suppose A. qu’elle a un excédent de trésorerie, et B. qu’elle n’a aucun projet d’investissement présentant le moindre intérêt

Que les élections européennes soient l’occasion ...

Nous parlions le 23/12/2008 dans notre note intitulée « La Commission, la concurrence et l’électricité » de l’application idéologique des règles de la concurrence libre et non faussée faite par la Commission. Le déroulement normal des saisons, rien de plus normal qu’un froid hivernal en hiver, nous révèle un marché de l’électricité saturé, la France obligée d’importer aux heures de pointes de l’électricité hors de prix produite en Allemagne avec du charbon (vous avez dit taxe carbone ?) ; par ailleurs, notre approvisionnement de gaz est menacé par des querelles de voisinage sur lesquelles nous n’avons pas de prise autre que de payer la facture de l’Ukraine envers la Russie au plus vite. Tout cela dénote des manquements lamentables imputables à des institutions européennes et nationales aux priorités, si elles en ont, inadaptées aux responsabilités essentielles des États. Tout se passe comme si les innombrables difficultés et aléas de l’existence s’abattaient sur des enfants découvrant dans chaque problème un nouveau sujet d’étude que rien ne leur avait permis d’envisager.
Que ne nous a-t-on pas raconté sur la compétence des politiciens professionnels, tellement irremplaçables que la simple limitation des mandats ferait courir d’insupportables risques à la pérennité de la France, de l’Europe et peut-être même du monde. Or ne voilà-t-il pas 27 nations et leurs 450 millions d’habitants qui vont être bientôt privé de chauffage parce que nos représentants nous représentent fort mal et n’imposent pas le simple respect commercial qui nous est dû.
Que les élections européennes soient l’occasion de balayer ces tombereaux d’incompétence !

Quelle déflation ? …

La grande crainte aujourd’hui serait la déflation, la baisse de prix générale et durable qui amène les consommateurs et les entreprises à retarder leurs dépenses et leurs investissements dans l’attente de nouvelles baisses de prix, ce décalage aggravant la crise dans un cercle vicieux que rien ne peut arrêter.

D’après les experts, cette baisse générale des prix augmente les taux d’intérêts réels et accroît ainsi le poids de la dette des agents économiques. On fera respectueusement observer aux dits experts qu’ils parlent là de baisse des revenus et non de baisse des prix, ou alors considèrent-ils les prix comme des revenus, c'est-à-dire qu’ils parlent des petits commerçants (espèce en voie de disparition), ou d’agriculteurs dont la production ne risque pas de souffrit d’une longue baisse des prix. Mais dans une société composée en majorité de salariés à revenu quasiment fixe, même une augmentation importante du chômage laissera un nombre considérable de consommateurs avec des revenus inchangés, et le principal souci budgétaire, social et économique, sera de pourvoir aux besoins de ceux qui ont perdu leur emploi, et non d’arrondir le pouvoir d’achat de ceux qui l’ont conservé.
Il n’est pas inutile de faire observer aux experts que si la crise entraîne très naturellement un accroissement de l’épargne de précaution, avant même toute baisse éventuelle des prix, qui résultera en une baisse de la demande globale inévitable, c’est un comportement socialement sain et peu critiquable ; en effet, le désir de se protéger du risque de tomber à la charge de la société en cas de difficulté est normalement à encourager.
La diminution de la demande oblige les entreprises à s’adapter par toutes les voies possibles, y compris la baisse de prix, mais pas seulement, et en vue d’une situation compétitive destinée à s’améliorer pour les meilleures. Par ailleurs, si cette diminution de la demande se porte pour beaucoup sur l’immense domaine du superflu ou de l’inutile, ce qu’il n’est pas interdit de souhaiter (mais c’est évidemment à chacun de le définir), on devrait aussi concevoir une politique anticrise permettant de satisfaire les besoins vitaux de l’ensemble de la population.

Il est certainement possible d’y parvenir car la crainte décrite au début repose, pour l’essentiel, sur un raisonnement apparemment rationnel, mais dangereusement approximatif : la perspective d’une baisse future ne conduit pas toujours à retarder la décision d’achat tant que la perspective de baisse subsiste. En effet la liste des cas ou des circonstances où ce raisonnement ne s’applique pas porte sur des familles de produits très importantes :
- tous les biens de première nécessité
- les biens atteignant un niveau de prix où leur utilité pour l’acquéreur devient indiscutable, voire irrésistible (en particulier sous l’effet du progrès technologique), sans attendre la prochaine baisse
- les biens avec une importante composante matières premières dont le sens des variations de prix est imprévisible
La seule déflation dangereuse est celle qui résulterait de la baisse du prix du travail humain, et cette déflation là est déjà survenue : c’est celle qui a résulté des délocalisations, et elle a effectivement provoqué des ravages dont on souffre encore.

S’il faut démontrer que le raisonnement sur la déflation n’est pas d’application générale, l’exemple des produits technologiques est particulièrement frappant ; à chaque baisse de prix correspond un élargissement de la demande qui provoque une nouvelle baisse, etc. Tout le contraire de l’effet déflation : c’est la baisse qui génère la croissance.
Dans l’autre sens, l’éclatement des bulles entraîne une baisse de prix rapide, souhaitable pour en éliminer les excès, et permettre aux ménages de reprendre les acquisitions (dans le cas du logement), ou aux épargnants de reprendre les investissements (cas des actions), réactions évidemment souhaitables. De même, la destruction des entreprises affaiblies fait partie de la préparation du redémarrage de l’économie.

Tout ceci amène à penser que les programmes de relance de l’économie doivent moins ambitionner un redressement miraculeux avec de l’argent emprunté que l’on distribuerait largement à tous les consommateurs pour alimenter une demande supplémentaire d’importations asiatiques, en leur faisant payer, d’une manière ou d’une autre, l’année suivante, les intérêts de l’emprunt, qu’un programme assurant méticuleusement le nécessaire aux victimes de la crise, et aux autres les aides financières productives soit aux ménages soit aux entreprises leur permettant d’améliorer durablement leur situation.